《科创板日报》7月27日讯（记者 李明明）7月27日，国产DRAM龙头长鑫科技正式登陆科创板，以579亿元募资额刷新科创板IPO纪录，开盘市值突破3.3万亿元登顶A股市值榜首。就在前一天的2026第七届中国母基金峰会的一场圆桌论坛上，这笔6年前的逆周期投资被反复提及——当“投早投小投硬科技”成为全行业口号，国资真正的打法、判断与筛选标准，远比口号更值得玩味。

本场论坛以“锚定‘十五五’发展航向，推动母基金市场高质量发展”为主题，元禾辰坤主管合伙人徐清担任主持人，诚通资本、国新基金、中金资本、国科创投、国科资本、国家制造业转型升级基金、中文投母基金、国家服贸基金八大国家级投资平台负责人同台，拆解当前创投市场的核心变局。

长鑫样本：行业高点逆势砸15亿，耐心资本赌赢真实产业需求

长鑫的上市，让国家级母基金的逆周期投资逻辑有了鲜活的参照。

北京诚通资本法人代表、总经理魏然在现场复盘了这笔投资：2020年国调基金领投长鑫15亿元时，恰恰处在全球存储行业的阶段性景气高点。当时三星、海力士、美光等国际巨头正疯狂扩产，市场已经浮现产能过剩预警，业内普遍对高位入场持谨慎态度。

但一组数据让国调基金下定了决心：彼时国内DRAM自主产能还不到国内需求的5%，是半导体产业链上实打实的“卡脖子”环节，供应链安全风险极为突出。“不是看当下行情热不热，要看3-5年后的真实产业需求。”魏然表示，当时团队预判算力中心、新能源汽车、生活智能化将持续拉动存储需求，即便要扛过行业下行周期，这笔投资也有长期价值。

后续的行业走势印证了判断：2022-2023年存储行业进入深度寒冬，价格持续下跌，全行业承压。但凭借15年期超长存续基金的“耐心资本”属性，国调基金没有被迫割肉离场，而是陪伴企业穿越周期。如今伴随AI算力爆发带动存储需求回暖，长鑫成功登陆资本市场，成为科创板史上最大科技股IPO，这笔逆周期重押也完成了价值兑现。

2026年以来，AI赛道一级市场持续高热：头部大模型项目估值突破200亿美元，早期种子轮项目估值动辄数十亿，AI相关赛道已经占到头部机构投资体量的七成以上。论坛现场，国新基金党委委员、董事、常务副总经理吴晓鹏为火热的市场带来理性提示：AI泡沫客观存在，现在情绪已经走在了产业证据前面。

他坦言，国新基金今年投资强度持续提升，每周立项项目超15个，半导体、人工智能、生物医药三大领域占到投资体量的70%左右，量子计算、可控核聚变、具身智能、世界模型等前沿赛道均已完成项目交割。这些方向也正是“十五五”规划明确提出要前瞻布局的未来产业赛道。

但他同时指出，当前市场的问题在于：人人都在聊AI革命，但真正用AI完成业务改造、实现商业化落地的企业占比依然很低，大量项目靠宏大叙事推高估值，缺少可验证的落地成果。“泡沫对整个产业发展是好事，但对单个投资人和企业，挑战会非常大。”

规则改变：取消强制反投，“511”硬卡早期比例

新一轮国家级引导基金的运作规则，正在发生系统性变化，背后是2025年初国办1号文定下的政策基调：政府投资基金不以招商引资为目的，鼓励降低或取消返投比例，聚焦投早投小投硬科技。

中金资本执行总经理王雨希透露，目前中金管理的500亿元京津冀创业投资引导基金已正式开投。这只基金是去年7月财政部设立的千亿级国家创业投资引导基金的重要组成部分——上层千亿母基金出资200亿元，联动京津冀三地政府与社会资本实现国地联合，是“十五五”开局创投领域的核心政策抓手。

和早年引导基金普遍执行的“522”标准不同，这只新基金对子基金提出了更严苛的“511”早期要求：子基金70%以上资金必须投向早期项目，满足“企业首轮机构融资”或“投前估值5亿元以下、单笔投资不超5000万元”任一条件即可，强制推动资金向更早期前移。

更具行业意义的是：基金层面禁止任何返投承诺。也就是说，拿到国家级母基金出资的GP，不再被强制要求资金落地本地，可以面向全国筛选优质科创项目。这一规则打破了过去“招商导向”的逻辑，回归投资本质。但与此同时，基金也对GP提出了更高要求：必须建立完善的投后管理与风险控制体系。

经历了过去几年的退出难周期，国家级母基金选GP的标尺已经转向：不再迷信账面IRR，真金白银的DPI（现金分红回报率）成为核心考核指标。

国家服贸基金投资二部总经理孔晋直言，一期基金投完40余家GP后，二期遴选的主要标准就是退出能力。现在评判GP，核心就看历史基金DPI有多高、有多少只基金DPI超过1，深挖退出背后的资产质量与投后管理体系。

这一判断契合行业现状：近两年IPO节奏调整、估值回调，创投行业整体退出承压，“纸面富贵”不再被认可，行业全面进入“DPI为王”的阶段。除了现金回报，差异化能力也成为加分项——当所有GP都声称自己投AI，母基金更看重团队是否有独特的产业资源、专属的项目来源，拒绝同质化跟风。

《科创板日报》注意到，整场论坛清晰勾勒出“十五五”时期国家级母基金的画像：手握百亿到万亿级的长周期资金，敢于逆周期下注卡脖子硬科技；同时国家级资本也告别粗放出资的阶段，对GP的风控能力、退出能力、产业资源要求持续升级。一边用政策松绑推动资金向早期下沉，一边用市场化标准筛选真正有战斗力的管理人。